Relatório mensal: Brasil – no aguardo dos próximos passos

C6 Bank Felipe Salles Foto: Germano Lüders04/08/2021

A equipe econômica do C6 Bank, liderada por Felipe Salles, divulgou nesta quinta-feira (10) mais uma edição do seu relatório macroeconômico. Confira, abaixo, a íntegra do documento:

A economia global segue em um cenário turbulento e de crescimento baixo. O principal motivo é o aperto monetário que vem sendo implementado em vários países, visando reduzir a inflação. Adicionalmente, a escassez de gás na Europa e a desaceleração da economia chinesa, afetadas pelo longo conflito na Ucrânia e por medidas restritivas na China como resposta à Covid-19, pesam sobre a atividade global.

Nos EUA, a atividade continua desacelerando, refletindo o impacto da política monetária mais restritiva sobre a demanda. A inflação desacelerou em outubro, com menor aumento no núcleo, que exclui alimentos e energia; preços de bens recuaram, enquanto serviços desaceleraram moderadamente. O mercado de trabalho continua aquecido, com vagas em aberto voltando a subir e contratações acima da média pré-pandemia; a taxa de desemprego subiu levemente, mas continua próxima da mínima recente, o que tem mantido salários pressionados. O Banco Central americano (Federal Reserve - Fed) continuou subindo juros em mais um aumento de 75 pontos-base em novembro, o quarto consecutivo. O presidente do Fed sinalizou que o próximo aumento pode ser de menor magnitude, mas que a taxa terminal, no fim do ciclo, deve ser maior do que era esperado anteriormente.

Na área do euro a crise de energia permanece. A guerra entre Rússia e Ucrânia levou a bombardeios recentes em infraestruturas da rede elétrica ucraniana, o que tem causado falhas e interrupções prolongadas no fornecimento para várias regiões do país. A atividade continuou contraindo, de acordo com o índice de gerente de compras (PMI, na sigla em inglês), que pelo quarto mês consecutivo ficou abaixo de 50. Há sinais de que a atividade pode continuar em queda nos próximos meses em razão da crise de energia na região. O Banco Central Europeu (BCE) aumentou juros em 75 pontos-base em outubro em meio a forte pressão inflacionária, mas sinalizou possível menor magnitude no próximo aumento na reunião de dezembro.

Na Inglaterra, a inflação continua com tendência de alta, também pressionada por altos custos de energia. Um novo primeiro-ministro, Rishi Sunak, foi apontado como substituto de Liz Truss, depois da renúncia da primeira-ministra em meio a turbulências causadas por seu plano fiscal. Um novo plano fiscal será anunciado em 17 de novembro. O Banco Central inglês subiu juros em 75 pontos-base, mas com sinalização do presidente do banco que a taxa final deve ser menor do que a esperada pelo mercado.

O presidente Xi Jinping garantiu um terceiro mandato, conforme esperado, e conseguiu formar um Comitê Permanente, órgão de liderança máxima do país, mais alinhado a seus ideais. A China continua aplicando a política de Covid zero, o que segue pesando sobre sua economia. O número de casos de Covid-19 aumentou recentemente, mas o surto está mais concentrado em duas províncias. O número de áreas de isolamento continua elevado. Os índices de atividade do país sinalizaram contração em outubro principalmente no setor de serviços, impactado por políticas restritivas associadas a surtos de Covid-19.

As condições que possibilitaram o sólido crescimento do PIB de 4,6% para 2021 e início de 2022 não devem estar presentes neste segundo semestre. Os dados de atividade referentes aos últimos meses já mostram sinais de desaceleração. Projetamos crescimento para o ano de 2,3%. Para 2023, projetamos estabilidade do PIB. Os efeitos da política monetária contracionista e da desaceleração global devem se estender ao longo do próximo ano.

O resultado primário do setor público consolidado deve terminar o ano superavitário em 1,4%, influenciado por aumentos temporários da receita. A perspectiva de desaceleração do crescimento, as desonerações e os aumentos dos gastos do governo sugerem deterioração à frente. Projetamos déficit de 2% do PIB para 2023.

Em nossa visão, a taxa de câmbio nos patamares atuais, historicamente elevados, reflete riscos fiscais. A taxa de câmbio possui forte correlação com a dívida líquida do setor público. O dólar valorizado globalmente ajuda a manter o real pressionado. Mantivemos nossa projeção para taxa de câmbio em R$ 5,50 no fim de 2022 e de R$ 5,80 ao final de 2023.

A dinâmica inflacionária recente mostra queda do IPCA no acumulado em 12 meses, influenciada principalmente pela forte redução dos bens monitorados. Mantivemos nossa projeção de IPCA em 5,6% para 2022. Acreditamos que à frente a inflação irá continuar alta e os preços livres devem desacelerar de forma gradual. Para 2023, mantivemos nossa projeção de IPCA estável em 5,7%. O Copom manteve a taxa Selic estável em 13,75% na última reunião. O Comitê sinalizou que a trajetória de juros extraída da Pesquisa Focus é compatível com a estratégia de convergência da inflação para o redor da meta. Acreditamos que a comunicação e as projeções do BCB são condizentes com a sinalização da manutenção da taxa Selic em 13,75% por algum tempo, seguida de um início de ciclo de corte de juros no 2º trimestre de 2023. Nossa projeção é que a Selic termine o ano de 2023 em 11,25%.

A economia americana continuou perdendo o fôlego em outubro. O índice de gerentes de compras (PMI, na sigla em inglês) divulgado pelo Instituto ISM sinalizou atividade mais fraca na indústria, depois de meses de desaceleração, e expansão moderada no setor de serviços, com uma demanda ainda elevada. A principal diferença entre os indicadores dos dois setores está relacionada aos preços. Enquanto o ISM manufaturas mostrou preços diminuindo significativamente, o ISM serviços continua sinalizando pressão de preços.

O mercado de trabalho permaneceu forte. O número de contratações no mês de outubro segue elevado, bem acima da média em 2018-2019. As contratações têm diminuído mais lentamente do que se esperava, apesar do aperto monetário do Banco Central americano. A taxa de desemprego subiu de 3,5%, mínima alcançada recentemente, para 3,7%, permanecendo baixa. A procura por trabalhador segue firme. O número de vagas em aberto aumentou para quase 2 vagas em aberto por desempregado no país, voltando a ficar próxima da máxima histórica alcançada recentemente. A forte demanda por trabalhadores continua pressionando salários.

A inflação desacelerou em outubro, com aumento moderado no núcleo, que exclui alimentos e energia. Dentro do núcleo, o preço de bens apresentou queda enquanto serviços seguem robustos, refletindo principalmente uma persistência no preço de aluguéis. Em 12 meses, o núcleo da inflação permaneceu elevado em 6,3%, bem acima da meta de 2% do Fed. Nossa expectativa é que os preços continuem desacelerando em razão da política monetária mais restritiva do Fed, mas que não voltem à meta em um horizonte próximo.

O Banco Central americano (Federal Reserve - Fed) elevou o intervalo de juros para 3,75% a 4% ao ano, subindo a taxa básica em 75 pontos-base pela quarta vez consecutiva. A decisão foi unânime. O aumento nos juros era esperado em razão de um mercado de trabalho forte e inflação elevada. No comunicado, o Comitê de Política Monetária reforçou seu compromisso de alcançar a meta de inflação de 2% ao ano e indicou que mais aumentos serão apropriados, mas próximas altas nos juros levarão em conta o total de aumentos acumulado desde o início do ciclo em março e as defasagens da política monetária sobre a atividade e inflação. Quanto ao balanço patrimonial, foi mantido que a redução continua conforme anunciado na reunião de maio. O presidente do Fed, Jerome Powell, disse que a magnitude dos aumentos futuros poderá ser menor a partir da próxima reunião, mas a taxa de juros terminal deve ser maior do que era esperado em setembro em razão da força da economia. Disse que é prematuro pensar em pausa neste momento e que o custo de fazer menos aperto monetário é maior do que o de fazer mais. Em nossa visão, os juros nos Estados Unidos devem ficar elevados por mais tempo do que o comunicado.

O dólar continua forte frente às demais moedas, com expectativas do mercado de mais aperto de juros pelo Fed e incertezas crescentes quanto a uma desaceleração global.

A guerra entre Rússia e Ucrânia entrou no nono mês. Bombardeios russos destruíram infraestruturas de energia na Ucrânia e o fornecimento de eletricidade no país, inclusive na capital, está precário e com cortes diários. Contraofensivas ucranianas continuam em áreas do leste ocupadas por russos.

A crise de energia na Europa continua. O menor fornecimento russo de gás natural tem sido contrabalanceado por importações de gás natural liquefeito; os estoques na Europa estão acima da média dos últimos 5 anos e as temperaturas mais amenas têm contribuído para que os estoques permaneçam elevados.  A partir do início de dezembro, a União Europeia não importará mais petróleo russo enviado ao continente por navio, o que corresponde a 2/3 da demanda total da região, em razão de sanções impostas à Rússia motivadas pela guerra.

A escassez de energia na Europa, compensada em parte pela importação de produtos de outras origens, tem mantido os preços elevados, causando dificuldades para empresas mais intensivas em energia. Governos europeus têm anunciado pacotes para auxílio a pessoas e empresas em meio a custos crescentes, mas a falta de energia não parece ser um problema que será resolvido em pouco tempo. É muito provável que vários países do bloco enfrentem uma recessão nos meses à frente.

No mercado internacional, o petróleo continua refletindo preocupações quanto a uma desaceleração global. Os grãos voltaram a apresentar preços mais estáveis depois de anunciada a continuidade do acordo entre Rússia e Ucrânia para exportação das commodities por portos do Mar Negro.

Em outubro, a atividade continuou contraindo, de acordo com os índices de gerentes de compras (PMI, na sigla em inglês). Tanto em manufaturas quanto em serviços, os índices seguem abaixo de 50 pontos. O PMI de manufaturas sinalizou contração pelo quarto mês consecutivo em grandes economias do bloco, Alemanha, Itália e Espanha. Indústrias intensivas em energia têm sido mais afetadas; o PMI de serviços teve leve melhora, mas segue fraco. Houve queda na demanda, estabilidade no emprego e maior pressão de preços em razão do aumento no preço de energia. O PMI composto – que inclui o setor de manufaturas e serviços – diminuiu 1 ponto para 47,1. Os riscos de contração maior da atividade à frente são elevados.

A inflação subiu e alcançou novo recorde de 10,7% acumulada em doze meses até outubro, em razão da forte alta no preço de energia e de alimentos. O núcleo da inflação também subiu com aceleração nos preços de bens e serviços. Preços mais altos de energia devem pesar sobre a inflação por mais algum tempo. O desemprego segue baixo, no mínimo histórico, apesar de divergências entre os países.

O Banco Central Europeu (BCE) aumentou juros em 75 pontos-base em outubro, conforme esperado, elevando a taxa de depósito para 1,5%, maior nível desde 2009. Este foi o terceiro aumento consecutivo e o segundo dessa magnitude. Apesar do aumento significativo, o comunicado do Banco foi mais suave ao mencionar que um progresso substancial no sentido de retirar acomodação da política monetária já foi alcançado. Aumentos futuros são esperados, mas as magnitudes serão definidas a cada reunião e dependerão dos dados, conforme já anunciado anteriormente. A presidente do Banco, Christine Lagarde, disse que membros do BCE ainda não sabem até que ponto precisarão elevar os juros e comentou que a redução do balanço patrimonial do Banco será discutida na próxima reunião em dezembro.

No Reino Unido, um novo primeiro-ministro, Rishi Sunak, foi apontado como substituto de Liz Truss, depois da renúncia da primeira-ministra em meio a turbulências causadas por seu plano fiscal. Escolhido pelos membros do partido conservador, Sunak, assumiu o cargo prometendo recuperar a confiança da população. Um novo plano fiscal será anunciado em 17 de novembro e será acompanhado por projeções do Escritório de Responsabilidade Orçamentária (OBR, na sigla em inglês), órgão independente do governo. A validação do OBR é importante para dar credibilidade na sustentabilidade fiscal do novo plano.

O mercado de trabalho segue aquecido, com desemprego na mínima de quase 50 anos, pressionando salários. A inflação subiu e alcançou dois-dígitos (10,1% acumulada em 12 meses até setembro), impactada adicionalmente pelo alto preço de energia. O Banco Central da Inglaterra (BoE, na sigla em inglês) elevou a taxa básica de juros em 75 pontos-base, para 3%, em novembro, conforme esperado, levando os juros ao maior nível desde 2014. Foi o oitavo aumento consecutivo e o primeiro de 75 pontos-base. O presidente do Banco indicou que a taxa final deve ser menor do que a esperada pelo mercado (que está em torno de 5% a/a). Segundo projeções do Comitê de Política Monetária do BoE, a economia do Reino Unido deve ter uma recessão prolongada e a inflação deve ficar acima de 10% no curto prazo, começando a ceder em meados de 2023.

No fim de outubro, ocorreu o XX Congresso Nacional do Partido Comunista, evento quinquenal que aponta os líderes do país para os próximos 5 anos ou mais. O presidente Xi Jinping garantiu um terceiro mandato de 5 anos, conforme esperado. Além de Xi Jinping, mais 6 membros do partido foram indicados para o novo Comitê Permanente do Politburo (CPP), órgão de liderança máxima do país. No novo CPP apenas aliados de Xi Jinping foram selecionados, o que fortalece seu poder e visão de futuro. Com isso, mais intervenção do Estado na economia é esperada. A política de Covid zero deve continuar por mais tempo e a visão de prosperidade comum, com menos desigualdades sociais, ganha força. Um novo primeiro-ministro e formuladores de políticas econômicas serão apontados em março durante o Congresso do Partido. Xi é o segundo líder a permanecer por mais de dois períodos à frente da China, apenas Mao Tsé-Tung, fundador da República Popular da China, alcançou tal feito.

A política de Covid zero, que aplica restrições à mobilidade quando o número de casos de Covid-19 aumenta, continua em vigor e pesa sobre a atividade econômica do país. Circulam notícias não-oficiais que o governo estaria repensando sua estratégia em relação à Covid-19, mas nada foi confirmado. No geral, houve um aumento recente no número de casos que passou de uma média de pouco mais de 1.000 há duas semanas para mais de 8.000 recentemente. Apesar de quase 60% dos novos casos estarem concentrados em 2 províncias, Guangdong e Mongólia Interior, a primeira delas é importante potência econômica do país. Nenhum grande centro urbano está em lockdown completo no momento, mas testagens em massa estão sendo realizadas e vários distritos estão em confinamento. O número de áreas classificadas como de risco alto e médio, onde são impostas duras restrições à mobilidade, continua elevado e crescendo.

A China tem sido menos afetada pelo conflito na Ucrânia do que as economias ocidentais. O país tem mantido uma postura neutra, sua exposição comercial aos países em conflito é baixa e não foram impostas sanções aos produtos russos. Dito isso, a China tem sido afetada indiretamente pelo menor crescimento global, que tem diminuído suas exportações. Mas mais recentemente, problemas operacionais em alguns portos chineses, em razão de surtos locais de Covid-19, também pesaram sobre a balança comercial.

Os indicadores de atividade industrial e de serviços, reportados pelos índices de gerentes de compras (PMI, na sigla em inglês), calculado pelo Escritório Nacional de Estatísticas (NBS, na sigla em inglês), continuaram fracos em outubro. O PMI composto, que considera o setor de manufaturas e de serviços, diminuiu para 49 pontos, entrando em área contracionista. A desaceleração na atividade ocorreu principalmente em razão de retração no setor de serviços, que sofre mais com medidas restritivas relacionadas ao surtos do vírus. O setor de manufaturas também perdeu força com enfraquecimento da demanda interna e externa. Há risco de a atividade desacelerar mais caso surtos de Covid-19 aconteçam em grandes centros do país.

O fluxo de crédito agregado diminuiu e veio bem abaixo do esperado em outubro, com redução nos empréstimos às famílias e às empresas e menor emissão de títulos públicos.

Na maioria dos países do leste asiático, excluindo China - importante elo na cadeia de suprimento global - os PMIs de manufaturas continuaram perdendo força sinalizando contração ou expansão moderada em outubro. Em Taiwan, o índice sinalizou contração pelo quinto mês consecutivo, em razão de queda na produção, provocada principalmente por uma deterioração na demanda global e doméstica. Preços continuam diminuindo para atrair vendas.

O PIB brasileiro cresceu 4,6% em 2021. A progressiva reabertura da economia, possibilitada pelo avanço da vacinação, permitiu a retomada do setor de serviços, particularmente os prestados às famílias. Os efeitos da pandemia sobre a economia estão praticamente superados.

Após crescer 1,1% no 1T22, o PIB do 2T22 registrou nova alta, de 1,2% frente ao trimestre anterior, com expansão em serviços, indústria e agropecuária. No entanto, o 3º e o 4º trimestres devem apresentar crescimento próximo de zero. Os dados mais recentes de atividade referentes aos últimos meses já mostram sinais de desaceleração. Projetamos crescimento para o ano de 2,3%.

As condições que possibilitaram o sólido resultado para 2021 e início de 2022 não devem estar presentes no restante deste ano. A taxa Selic em território contracionista já afeta a atividade. A forte desaceleração do crescimento global deve impactar a atividade doméstica. A normalização da política monetária dos bancos centrais globais e, em particular, do Banco Central americano impõe desafios à atividade global, num contexto em que a Europa sofre um choque na oferta de energia e a China ainda enfrenta problemas com um novo surto de Covid-19. Os altos preços de commodities, que beneficiaram o Brasil no primeiro semestre, mostram algum sinal de reversão e não devem se manter à frente.

Projetamos estabilidade da atividade para 2023. Os efeitos da política monetária contracionista e da desaceleração global devem se estender ao longo do próximo ano.

A taxa de desemprego seguiu caindo em setembro e já se encontra ao redor do seu nível neutro. O crescimento abaixo do potencial a partir do segundo semestre deste ano nos leva a projetar uma taxa de desemprego que volta a subir no ano que vem.

O resultado primário do setor público consolidado encerrou o ano de 2021 positivo em 0,7% do PIB. Foi o primeiro superávit primário desde 2013. Para 2022, houve surpresa forte na arrecadação, o que deve levar o setor público consolidado a ter um novo superávit. As divulgações dos resultados fiscais melhores do que o esperado no ano refletem, na nossa visão, preços de commodities elevados, que fortaleceram a arrecadação, além de receitas extraordinárias pontuais. Por outro lado, projetos aprovados este ano (dentre eles a LC 194, a zeragem de alguns impostos federais e estaduais sobre combustíveis e a redução de IPI) já estão afetando negativamente a arrecadação neste 2º semestre e têm o potencial de afetar em cerca de R$ 200 bi (2% do PIB) em 2023, caso as medidas temporárias sejam prorrogadas.

Para o ano que vem, na nossa visão, essas medidas provavelmente serão prorrogadas e já vemos sinais disso. Além disso, o cenário mais provável é de aumento de gastos em 2023. Nossa projeção para o resultado primário do setor público consolidado passou de um superávit de 1,1% para 1,4% do PIB em 2022 em função de uma revisão para cima na arrecadação, mas devemos voltar a ter déficit fiscal a partir do ano que vem. Projetamos déficit de 2% para 2023 para o setor público consolidado.

Nossa projeção de dívida líquida passou de 58,8% para 58,5% do PIB para 2022 pela revisão do resultado primário deste ano. A dívida deve voltar a subir em 2023, puxada pela perspectiva de juros elevados, pelo baixo crescimento do PIB e pelas medidas recentes de desonerações e aumento de gastos. Nossa expectativa para a dívida líquida de 2023 passou de 63,5% para 63,2% do PIB ao final do ano. A incerteza fiscal segue alta. Aguardamos indicações, em particular, para duas questões. A primeira é o tamanho do “waiver”, ou seja, da licença para gastar acima do teto em 2023 e a segunda é a regra fiscal adotada a frente:   haverá uma nova âncora fiscal ou a regra do teto de gastos será mantida? Essas duas questões serão importantes para avaliar as perspectivas de longo prazo para a sustentabilidade das contas públicas.

Acreditamos que o atual nível do câmbio em patamares historicamente elevados esteja alinhado com os fundamentos da economia, principalmente considerando os riscos fiscais. A taxa de câmbio possui forte correlação com a dívida líquida do setor público.

Continuamos acreditando que a piora da trajetória da dívida líquida do governo e o dólar valorizado frente às demais moedas, decorrente da retirada de estímulos monetários nos EUA, são fatores que devem sustentar a depreciação do real. Mantivemos a projeção de taxa de câmbio em R$ 5,50 para o final de 2022. Para 2023, o câmbio deve continuar a registrar depreciação, pelos mesmos motivos citados acima. Nossa projeção para a taxa de câmbio ao final de 2023 está em R$ 5,80.

Com relação às contas externas, as importações em patamar elevado, apesar da taxa de câmbio depreciada, levarão a um saldo negativo das transações correntes para 2022. Após a divulgação dos dados de setembro, nossa projeção para o resultado da conta corrente passou de déficit de US$ 32 bi para US$ 40 bi em 2022. Para 2023, o câmbio mais depreciado ajuda a reduzir um pouco o déficit, mas a revisão para 2022 afetou a perspectiva para o ano que vem. Nossa projeção passou de déficit de US$ 26 bi para US$ 35 bi.

A forte elevação de preços em 2021 de 10,1% impactou a inflação deste ano via inércia. Por outro lado, a LC 194, que limita o ICMS de energia elétrica, combustíveis, telecomunicações e isenta de impostos federais a gasolina e o etanol, reduziu a inflação de 2022 em quase 3 pontos percentuais. Mantivemos nossa projeção de IPCA em 5,6% para 2022. Acreditamos que à frente a inflação irá continuar alta e desacelerar de forma gradual.

A dinâmica inflacionária recente mostra queda do IPCA no acumulado em 12 meses, influenciada principalmente pela forte redução dos bens monitorados. A inflação de bens industriais mostra sinais claros de desaceleração, enquanto a de serviços segue alta (quando excluímos o efeito dos impostos). Acreditamos que a inflação de serviços deve continuar elevada nos próximos meses em função da inércia inflacionária. Para 2023, mantivemos nossa projeção de IPCA estável em 5,7%.

O Copom (Comitê de Política Monetária) iniciou um ciclo de alta de juros em março do ano passado. Na última reunião, em outubro, o Comitê manteve a taxa Selic em 13,75% e afirmou que se “manterá vigilante, avaliando se a estratégia de manutenção da taxa básica de juros por período suficientemente prolongado será capaz de assegurar a convergência da inflação”. A projeção de inflação do BCB no cenário de referência ficou estável em 5,8% para 2022, passou de 4,6% para 4,8% para 2023 e passou de 2,8% para 2,9% para 2024. Este cenário supõe trajetória de juros que permanece em 13,75% até o final de 2022, reduz-se para 11,25% ao final de 2023 e para 8% ao final de 2024. O Comitê “optou novamente por dar ênfase ao horizonte de seis trimestres à frente, que reflete o horizonte relevante, suaviza os efeitos diretos decorrentes das mudanças tributárias, mas incorpora os seus impactos secundários”. A projeção para este período no modelo do Banco Central está em 3,2%.

A ata esclareceu que a projeção da inflação de doze meses no segundo trimestre de 2024, para a qual o Comitê passou a dar ênfase, “segue compatível com a estratégia de convergência da inflação para o redor da meta ao longo do horizonte relevante”.  Além disso, manteve no texto que “a projeção de inflação para o ano-calendário de 2024 também se encontra ao redor da meta.” Ou seja, para o horizonte que o BCB está mirando, as projeções dos seus modelos se encontram ao redor da meta e com isso ele justifica a manutenção da Selic em 13,75%.

Acreditamos que a comunicação e as projeções do BCB são condizentes com a sinalização da manutenção da taxa Selic em 13,75% por algum tempo, seguida de um início de ciclo de corte de juros no 2º trimestre de 2023. Nossa projeção é que a Selic termine o ano de 2023 em 11,25%.

Projeções macroeconômicas do C6 Bank

Equipe Econômica C6 Bank

Felipe Salles                   Head

Claudia Moreno      Head Brasil

Claudia Rodrigues    Head Internacional

Felipe Mecchi               Internacional

Heliezer Jacob             Brasil

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